Vuelta atrás de los aranceles y del mercado

Cuando el presidente Trump introdujo sus aranceles radicales el «Día de la liberación», los mercados se mostraron evidentemente preocupados. Desde entonces, la resiliencia del mercado laboral estadounidense, beneficios mejores de lo esperado y la desescalada de la guerra comercial han contribuido a mejorar las percepciones. Los activos de riesgo repuntaron y los yields de los bonos subieron.

Que esta subida de los activos de riesgo se mantenga dependerá de los resultados económicos y de la claridad de las políticas comerciales. En cuanto a los bonos, la presión sobre el tramo largo de la curva se mantendrá debido a los problemas fiscales y al elevado endeudamiento, especialmente en EE. UU. (sobre todo a causa de la ley tributaria de Trump) y Japón. Por el momento, hemos revisado al alza nuestras previsiones de crecimiento para EE. UU., la zona del euro y China, y hemos revisado a la baja la inflación estadounidense. Más concretamente:

• Mejora de las previsiones de crecimiento en EE.UU. y la zona euro. La reducción de los aranceles nos ha llevado a mejorar ligeramente nuestras cifras de crecimiento económico en EE.UU. (PIB real interanual) del 1,3% al 1,6% tanto para este año como para 2026. Sigue siendo una desaceleración en comparación con el año pasado, y creemos que el crecimiento se mantendrá por debajo del potencial y que el consumo será débil. En la zona euro, las previsiones de crecimiento se revisan al alza hasta el 0,8% para este año, con divergencias significativas para España, Italia, Francia y Alemania.
• La respuesta de la Fed y del BCE a cualquier debilidad de la economía es clave para los mercados. La Fed, como quedó demostrado en su decisión más reciente, sólo será reactiva. Aunque los mercados han rebajado sus expectativas de recortes de tipos de la Fed y el BCE, nuestras opiniones sobre la Fed y el BCE se mantienen sin cambios en cuanto al número de recortes de tipos este año.

• La confianza de los consumidores y las expectativas de inflación son importantes para el consumo estadounidense. Hemos revisado a la baja nuestra previsión del IPC estadounidense para este año, situándolo en torno al 3%, debido a que el impacto de los aranceles ha sido menor de lo esperado. Sin embargo, el consumo aún podría verse afectado por el aumento de los aranceles comerciales, cualquier posible recorte del gasto por parte del Gobierno estadounidense y las expectativas de inflación, que también podrían influir en los patrones de gasto.
• La disociación a largo plazo entre EE.UU. y China continuará, en nuestra opinión, aunque ambos intenten «gestionar» esta tendencia a la baja en las relaciones y los vínculos económicos. En cuanto al crecimiento, hemos revisado al alza nuestras previsiones del PIB para 2025, del 3,9% al 4,3%. Aunque pueda parecer que las perspectivas se han restablecido casi por completo, queremos subrayar que algunos daños son irreversibles. La incertidumbre en torno a la política comercial sigue siendo elevada y ello pesará sobre la confianza del sector privado.

Estos puntos sobre consumo, crecimiento e inflación sugieren un panorama más complicado de lo que indican los mercados. Por ejemplo, aunque la presión inflacionista estadounidense parezca remitir, los detalles en torno a las decisiones de política comercial a más largo plazo orientarían la tendencia general de la inflación.

Además, la reciente temporada de beneficios empresariales superó las expectativas en EE.UU. y Europa y podría indicar mejores perspectivas para los activos de riesgo a corto plazo. Dicho esto, no abogamos por una recalificación estructural de los activos de riesgo.

En este contexto, nuestras principales convicciones de inversión son:

• El resurgimiento de las preocupaciones fiscales y los problemas de deuda pública afectarán a los mercados de renta fija de todo el mundo, incluido Japón. Nos mantenemos próximos a la neutralidad en cuanto a la duración en EE.UU. y estamos atentos a cualquier volatilidad de los yields que pueda derivarse de las elevadas expectativas de inflación, la incertidumbre arancelaria y la oferta de deuda. Mantenemos una posición positiva sobre la UE y el Reino Unido, pero somos más cautos que antes respecto a Japón. En cuanto al crédito, nos gusta el crédito de alta calificación y a corto plazo, y preferimos la UE a EE.UU.
• Postura equilibrada en renta variable, inclinada hacia los mercados globales. Las pérdidas de la renta variable estadounidense se han recuperado, y las valoraciones se sitúan ahora por encima de las medias a largo plazo tras las recientes ganancias. Por regiones, preferimos Europa y el Reino Unido, mientras que en EE.UU. los valores de crecimiento parecen estar muy impulsados por el sentimiento.
• La relajación de las tensiones comerciales es beneficiosa para los mercados emergentes, pero aún no conocemos la situación de los aranceles tras la pausa de 90 días. En general, las tendencias desinflacionistas en Estados Unidos, la flexibilización de la Reserva Federal y el debilitamiento del dólar dibujan un panorama positivo para los activos de los mercados emergentes.
• Reequilibrio táctico y refuerzo de las coberturas en multiactivos. Las perspectivas de crecimiento económico no son muy halagüeñas, pero siguen siendo aceptables y el crecimiento de los beneficios, aunque es más débil que antes, sigue siendo positivo. Esto nos permite mantener una postura constructiva sobre los activos de riesgo a través de la renta variable, donde somos ligeramente más positivos sobre EE.UU. a corto plazo.